宝能系入侵万科的风险和危机:资本剿杀的博弈,谁才能笑到最后?

2015-12-18 新财富杂志 投资银行在线

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机构再扫超26亿 万科股权之争白热化?

12月17日,万科A交易公开信息显示,买入金额前两名为两家机构专用席位,合计净买入近26.5亿元。另外,买入金额排名第三的华泰证券股份有限公司深圳益田路证券营业部。

此前,万科股权之争早已如火如荼。“从宝能系增持到20%开始,这个股东和万科管理层之间的战争就已经打响了。”一位消息人士对财新记者如是说。

该消息人士称,“宝能系”以多层杠杆融资多次举牌万科,对万科控制权志在必得的“心迹”早已显露无疑。在“宝能系”近两周大举增持万科的同时,“宝能已经在物色人才、寻找代理人,准备进入万科”的传闻,也在万科内外传开。

眼下,“宝能系”的增持仍在继续。港交所今日披露的数据显示,钜盛华股份有限公司上周四和周五(10-11日)斥资约52.5亿元人民币增持万科H股,对万科的持股比例已由20.01%升至22.45%。

本月初,万科一纸公告拉开了潮汕姚氏兄弟的“宝能系”再度抢夺第一大股东之位的序幕。公告称,宝能系旗下钜盛华及其一致行动人前海人寿保险合计持有公司A股股票2,211,038,918股,占公司现在总股本的20.008%,再度超越华润成为万科第一大股东。

今年7月和8月份,“宝能系”旗下一致行动人通过三次举牌,将持有万科的份额猛增至15.04%,持股比例首次超越20年来始终位居万科第一大股东的华润。这意味着“宝能系”此次增持幅度约4.97%。

值得注意的是,钜盛华动用了2:1的资金杠杆撬动了这4.97%的股权。钜盛华昨天夜间发布公告回复深交所的询问函内容时披露,该公司本次取得万科4.97%股份所支付的资金总额为 96.52亿元,来自其七个资管计划,其中公司自有资金为32.17亿元。

7月以来的大幅增持已经让“宝能系”赚的钵满盆满。据券商中国记者计算,钜盛华从7月份以来一共买入了万科15.21亿股,这部分股权的合计买入资金为244.98亿元,平均每股成本价为16.1元。截至今日收盘,万科每股股价为20.19元,以此估算,仅这部分股权钜盛华已经浮盈25.4%,达到62.23亿元。考虑到钜盛华的其余股权取得时间更早,其实际浮盈应不止于此。

不过, 来势汹汹的宝能系并未很好地向万科管理层透露其意图。

一位接近万科的人士对财新记者透露,“宝能系”和万科管理层的沟通并不坦率透明,万科管理层对“宝能系”的真实意图并不掌握。据他透露,在“宝能系”二次举牌万科、持股达到10%之后,万科董事会主席王石曾主动与“宝能系”实际控制人姚振华长谈,但其间姚振华并未透露任何真实意图和未来打算。

经历了近期“宝能系”连续增持和安邦举牌之后,万科的主要股东持股比例如下: “宝能系”22.45%,华润15.23%,安邦5%,万科管理层控制的盈安合伙仅持有4.14%。同时,上述接近万科的人士对财新透露,万科管理层并不愿意在如此高位引入外部资金增持股份,“万科管理层即便自己增持,也是杯水车薪”。

于是,持有万科5%股权的安邦保险的态度对于各方就变得至关重要。安邦保险若与万科管理层及其一致行动人华润联手,那么三方合计超过24%的持股比例将略高过“宝能系”。

尽管目前并没有任何公开信息显示安邦保险的立场,但据经济观察报上周六的报道,安邦保险、前海人寿和钜盛华或是一致行动人,均有继续增持万科可能性,不排除合计增持至30%,条件是协助安邦在万科拥有1席董事席位。

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揭秘宝能系“进击”万科路线图

12月份以来,宝能系旗下的前海人寿和钜盛华,动用多层杠杆买入万科。据联交所披露,宝能系截至12月11日继续增持万科公司股份,持股比例已达22.45%宝能系成为第一大股东,是当下市场资本意志的体现,但资本意志是否可凌驾于管理层之上?是否能与公司长期经营发展一致?

来源:21世纪经济报道

作者:张晓玲 杨悦祺

31年来,万科这家房地产龙头公司,从未经历如此大的风浪。

无论前海人寿、钜盛华还是安邦保险,其均是携巨资而来,彻底打破了万科之前稳定的股权架构,晋身第一、三大股东。

多家长线机构投资者已经从万科前十大流通股东名单消失,即使如华润这样15年来坚定的大股东,也不得不靠后一步,屈居第二。

香港联交所最新数据显示,宝能系的深圳市钜盛华股份有限公司于12月10日和11日继续增持万科公司股份,持股比例已达22.45%,两天合计增持52.43亿。目前尚不知钜盛华是从何处、通过何种途径增持。

而在12月15日,钜盛华给深交所关注函的回复显示,其通过资管计划以3倍杠杆买入万科股份5%,且具有表决权。这意味着,宝能系将可能染指万科董事会。

作为这家公司的创始人和多年的掌舵者,万科董事会主席王石和总裁郁亮,陡然面临这前所未有的局势,他们将如何应对?

规则、规范和制度,是王石和郁亮所能倚重的武器;而万科中小股东的态度,则是万科管理架构最终能否稳定、公司能否持续经营的核心力量。

钜盛华:加杠杆的举牌人

截至12月11日,宝能系和安邦共买入万科约27.46%股份,按增持区间股价估算,二者合计买入万科的资金接近500亿,宝能系花费近400亿。

宝能系旗下的前海人寿,是举牌万科的先锋。宝能先用前海人寿的资金打头阵,在用尽了30%的投资限制后,钜盛华成为主力。而源源不断的保险资金,则是宝能系持续买入万科的后盾。

作为宝能系主要收购平台的钜盛华,截至今年10月底,其账面现金仅为22亿,营收4.2亿,对比万科前三季数百亿现金、800亿营收,可以说是一起典型的“杠杆式”式收购。

宝能系缘何如此大胆?“在国外,万科这样股权高度分散的好公司,早就被收购好几轮了。在国内,去年监管政策改了,放宽了险资投资不动产的限制,他们才开始大规模举牌。”深圳一金融界人士说。

12月份以来,钜盛华动用多层杠杆买入万科,已经引起了监管部门的高度关注。在深交所发出关注函同时,保监会连发两次文件,警示险资投资股票风险。

以最近的举牌为例,钜盛华通过资产管理计划取得万科 4.97%股份,所支付的资金总额为逾96亿元。其中,钜盛华出资32.1亿,优先级委托人出资64.3亿,总资金杠杆达3倍;而且,上述计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线,这意味着,若万科股票跌幅超20%,资管计划就要被平仓或追加保障金。这类资金安排,令投资人和钜盛华本身充满了风险。

“深交所和保监会的表态,让市场注意到了险资投资股票的风险,万科管理层获得了舆论的同情与支持。同时,深交所的问询也逼迫宝能公布了更多收购细节,令万科管理层对对方后手有所预计和防备”。深圳一位接近监管部门的人士说,万科作为A股上市公司标杆,深圳龙头企业,监管部门亦不希望公司发生大的动荡,令投资者受损。

欲入万科董事会?

钜盛华通过资管计划买入万科股份,在12月15日回复深交所问询前,突击签订的补充协议显示,其可以实际支配相关资管计划所持有万科股票的表决权。

这些计划的存续期,都设立到了万科本届董事会到任期限的2017年之后。同时,还有“如果万科召开股东大会”之类的表述,已显露觊觎万科董事会席位之心。

而另一家险资安邦,则有市场消息称,安邦亦想在宝能系帮助下,获得一个万科董事会席位,二者可能已经结成了一致行动人同盟。但这一说法并未得到宝能和安邦的确认。

根据《上市公司收购管理办法》第八十三条,一致行动是指投资者通过协议、其他安排,与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实。在上市公司的收购及相关股份权益变动活动中有一致行动情形的投资者,互为一致行动人。

对投资者有所规定的十二种情形之一,为一致行动人。这些情形大致包括股权控制关系、受同一主体控制、互任高管、经济利益关系、共同持股等方面。

目前,宝能系和安邦方面、华润与万科方面,都没有公布相关协议或证明说明其构成一致行动人。

工商资料显示,宝能系和安邦有微妙的股权关系。钜盛华的四大股东之一宝能创赢投资企业(有限合伙)持有钜盛华1.92%股份,民生加银基金管理有限公司持有宝能创赢投资99.875%的股本,民生加银的控股股东是民生银行(600016,股吧),而安邦又持有民生银行12.11%股份,是民生银行第二大股东。

但分析人士称,上述这些股权的联结并不能证明宝能和安邦是一致行动人关系。从法律上来讲,若隐瞒一致行动人关系,会受到相关行政处罚。

而无论宝能与安邦是否为一致行动人,其要进入万科董事会,还需遵守公司章程,需要拿到50%以上的表决权。此外亦要获得相关监管部门的认可。

资本与人力的博弈

多年来,万科公司没有实际控制人,管理层掌握着公司话语权。因此归根到底,可以说备受关注的万科股权之争,本质上是资本与知识资本、人力资本之争。

宝能系成为第一大股东,无论其是否“野蛮人”或恶意收购,都是当下市场资本意志的体现,也都给万科公司治理和管理带来新的挑战。资本的意志,是否可凌驾于管理层之上?是否能与公司长期经营发展一致?

前述金融界人士认为,大股东(自然人或法人)控制企业的现象似乎是资本雇佣人力,但如果没有对企业发展战略的艰辛筹划,没有对企业生产经营管理的精心设计,仅仅凭手中拥有的股票是控制不了企业的。

在互联网领域,阿里巴巴、小米的合伙人制度备受推崇。据了解,阿里巴巴的“合伙人制度”有AB股投票权之分,同股不同权,即由“合伙人”来提名董事会中大多数董事的人选,而不是按照持有股份比例分配董事提名权,最终保证合伙人、公司管理层对这家公司的实际掌控。马云认为,合伙人作为公司的运营者、业务的建设者、文化的传承者,同时又是股东,最有可能坚持公司的使命和长期利益,为客户、员工和股东创造长期价值。

万科去年推出的事业合伙人制度,也正试图重构股东、管理层、员工之间的关系。万科高级副总裁、董秘谭华杰认为,合伙人制度能够创造一种新的公司管理体系,重新界定和设计债权人、股权投资人和合伙人的收益分配方式。

然而国内当前的法律框架,并不支持同股不同权,万科事业合伙人的设计仅能实现用EP奖金增持股份(目前万科盈安合伙持股仅为4.14%),却并不能保证万科管理层对公司事务享有最大的话语权。

阿里的AB股合伙人制度也充满争议,去年阿里本拟在香港上市,但因这个制度安排被港交所驳回申请。最终,阿里选择去美国上市。

对万科管理层来说,中小股东或许是可以争取的关键力量。万科5月份曾抛出了万亿计划。几天前,郁亮再次向股东喊话:“生命是一场永不停歇的马拉松,面对新起点、新征程,期待着与大家砥砺奋进,同舟共济,奔向万亿大万科!”

十问宝能系:举牌万科的风险和危机

「宝能系」举牌万科背后细节首披露!强势上位,钜盛华阳谋与阴谋何在?资本剿杀的博弈,谁能笑到最后?万科是否易主,谁的万科?

来源:克而瑞研究中心

一、成为第一大股东时信息披露是否违反规定?

根据钜盛华于2015年12月7日披露的《详式权益变动报告书》、于2015年12月16日披露的《详式权益变动报告书(修订稿)》以及《关于深圳证券交易所公司部关注函的回复》,

2015年11月27日,钜盛华通过南方资本管理有限公司安盛1号资产管理计划买入万科A股23,646,504股股票,占万科总股本的0.214%。增持完成后,钜盛华及一致行动人前海人寿合计持有万科15.254%的权益,超越持有万科15.23%的股份的华润股份有限公司,成为万科第一大股东。

有关增持后的信息披露,相关法律规定如下:

钜盛华成为万科A的第一大股东后,却并未进行相应公告,是否违反了信息披露的相关法律?

二、一致行动人公告是否存在虚假误导性陈述?

钜盛华于2015年11月27日成为万科第一大股东,而其一致行动人前海人寿却先向媒体否认了增持行为,又于2015年12月3日在官方网站发布声明,称“依照相关法律法规,截至今日(2015年12月3日),关于投资万科事宜,我公司没有任何应披露而未披露事宜”。

钜盛华与前海人寿互为一致行动人,应该共同承担信息披露义务。而前海人寿的这一误导性声明,却会致使投资者对股价快速上涨的原因做出错误的分析,并进而导致错误的投资决定。

根据《上市公司收购管理办法》第六条的规定,如果存在虚假陈述且会对公众造成重大误导,将构成“严重的证券市场失信行为”,不再具备收购上市公司的资格。

三、一系列增持行为是否已构成内幕交易?

钜盛华在增持万科股票时,有次多次信息或未按规定披露等,导致其以下行为涉嫌内幕交易及操纵股价:

1、钜盛华及前海人寿于2015年11月27日成为万科第一大股东应当及时披露而未披露,且信息在2015年11月27日至2015年12月7日钜盛华披露权益变动报告期间,属于内幕信息。然而,钜盛华于2015年12月1日、2015年12月2日、2015年12月3日、2015年12月4日期间继续通过公开市场购买万科股票。

2、前海人寿于2015年12月3日在其官方网站发布《声明》,声称其不存在任何应披露而未披露的事项,刻意隐瞒其与钜盛华成为万科第一大股东的信息,并进一步证实前海人寿及钜盛华于2015年11月27日成为万科第一大股东及后续的增持计划为内幕信息。此时,除前海人寿及钜盛华之外的其他投资者均不知前海人寿及钜盛华已成为万科第一大股东以及后续的增持计划和增持结果。一方面前海人寿声明不存在应披露事项,另一方面钜盛华却继续通过公开市场增持万科股票。

3、由于钜盛华及一致行动人于2015年12月7日披露的《详式权益变动报告书》不符合信息披露的要求,且未根据《上市公司收购管理办法》第十七条的规定及时聘请财务顾问就权益变动报告书出具核查意见。深圳证券交易所于2015年12月10日向钜盛华出具《关于对深圳市钜盛华股份有限公司通过资产管理计划方式持有万科企业股份有限公司股份事项的关注函》,要求钜盛华就购买万科股票相关事项在2015年12月14日前进行回复和补充披露。钜盛华的回复于2015年12月15日晚间公告。补充披露内容属于详式权益变动报告书不可分割的一部分,在未公告前,属于内幕信息。自深圳证券交易所于2015年12月10日向钜盛华出具关注函,至2015年12月17日(修订版的详式权益变动报告书之后2日)内,应为《上市公司收购管理办法》第十三条第二款规定的报告、公告期间,信息披露义务人不得再行买卖万科股票。

四、监管层一旦采取措施引发市场后果谁来承担?

根据上文所述,如果钜盛华在增持过程中的行为被监管层认定违规,或将面临的处罚包括:

1、停止继续收购股票行为,并不得对其持有的股票行使表决权。

2、依法处理非法持有的证券,没收违法所得并处罚款,对直接负责的主管人员和其他直接责任人员依法给予处罚。

3、认定不具备《上市公司收购管理办法》第六条规定的收购人应当具备的资格。

4、将权益变动报告的内幕交易核查范围从钜盛华的董事、监事、高级管理人员扩大至关联方。

同时,如果钜盛华受到监管层处罚,可能带来的问题包括:

1、作为万科当前第一大股东,钜盛华如果受到监管层处罚显然属于负面信息,可能会引发投资者恐慌,股价下跌,必然会为此前受误导而判断错误的投资者带来损失,而谁将为此负责责?

2、如果钜盛华被责令停止收购万科股票,那么基于其原有目的,对手中已有的股票该如何处置?如果大笔抛售,是否会对股价造成巨大影响?

3、钜盛华持有的股票如果被认定为非法持有并没收查处,那么在这些股票在此期间造成的股价波动风险谁来承担?

五、钜盛华增持万科A的资金来源于何处?

在屡次增持的过程中,钜盛华的自有资金规模和其余资金来源却存在不少疑点,采用了层层质押、高杠杆融资等手段。

钜盛华公布的账面现金和营业收入规模远小于增持所用资金。根据钜盛华披露的信息,截止14年底,钜盛华账面现金只有3.2亿元,全年营业收入4.4亿;截止2015年10月31日,钜盛华账面现金也仅15.8亿,其1-10月实现营业收入仅4.2亿。

钜盛华增资所用资金并非传统意义上低成本的保险,而是层层股权质押所得,并以连环质押股票方式置换了收益互换杠杆。

最近一次增持中,钜盛华又动用了7个带有杠杆属性的资管计划,以 32.17亿元撬动96.52亿元获得万科4.969%股权,总资金杠杆达到3倍之多, 其中64.34亿元为资金方提供。

综上,钜盛华运用两融、收益互换、股权质押、资管计划多路杠杆,形成一个涉及3层的连环股权质押链条,连续举牌万科动用的资金总额约在220亿左右。

在短短不到一年的时间,钜盛华借款人高程度依靠金融机构取得的融资购买股票,从而充当上市公司的实际持有人,是否符合合法的贷款用途?

六、股价下跌引发的平仓后果谁来承担?

从上述可知,宝能系股权质押频繁,假设有质押融资所获资金用于万科股权收购,同时又遇到万科股价波动,其产生的金融风险,将在一定程度上波及到银行等金融机构,甚至产生系统性的金融风险。

根据回复函,资管计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线,份额净值低于或等于平仓线时钜盛华需按照管理人要求及时追加保障金。假若后续万科股价低于平仓线,钜盛华将追加保障金,否则资管计划将必须平仓。以西部利得基金管理公司其中一个资管计划买入万科A成本19.3元为例,若万科股价跌至15元,则可能被平仓。

然据钜盛华财务报告,截至今年10月底,其账上现金仅为22亿,营收4.2亿,若万科股票跌超20%,钜盛华届时是否能够足额追加保障金,仍是疑问。

而钜盛华一旦被平仓,对上市公司和投资者造成的后果不堪设想。在今年7月的“股灾”中,大盘连日暴跌,千股日日跌停,均是由于配资比例过高。股价每下跌一个层次,都会引发大量股票被强制平仓,继而继续跌停,引发一系列连锁反应。钜盛华当前持有万科的比例如此之高,一旦触及平仓线,对上市公司和投资者带来的损失是无法估计的。

七、增持万科的目的究竟是财务投资还是控股?

宝能系至今未公开其持有万科的目的,这使得投资人对上市公司未来发展产生了恐慌。

公告中,钜盛华表示,本次权益变动主要是出于对万科未来发展前景的看好。同时,钜盛华已向万科出具了保持上市公司独立性的承诺函,承诺在作为上市公司第一大股东期间,将保证与上市公司在人员、资产、财务、机构、业务等方面相互独立。宝能系在未来12个月内,将不会对万科的资产及业务做出重大调整,也暂时无意改变万科的业务、人事、章程、分红等具体事项。

然而,作为“对万科未来发展前景看好”的“财务投资者”,宝能系并未放弃对万科的发言权,仍存在索取董事会席位,甚至万科控制权的可能性,钜盛华仍将实际支配相关资管计划所持有万科A股股票的表决权。此次钜盛华增持涉及的7大资管计划,存续期均超过2017年。届时,万科董事会将结束任期。

根据公告中披露的各项资管计划协议,如召开股东大会,资产管理人有权参照普通级委托人(即钜盛华)对表决事项的建议出具指令,并参照普通级委托人的建议行使表决权,并行使提案权、提名权、股东大会召集权等其他股东权利事项。

万科是房企龙头,万科A是地产股龙头,运营模式和发展前景都较为稳定,这也使得部分投资者对万科十分信任,各大金融机构在理财产品配比中也会予以相应考虑。然而,宝能系未明示其增持目的以及未来计划,为企业未来发展带来了不确定性,影响了投资人的判断。

八、与万科职业经理人的关系如何协调?

万科虽然没有实际控制人,但长期由专业、经验丰富的职业经理人掌握运营,已经形成了成熟的企业文化和优秀的管理机制。面对钜盛华的增持和第一大股东的变动,创始人王石和总裁郁亮的表现也既体现出了职业经理人的职业素养,又暗示了捍卫万科价值观的决心。

王石在微信朋友圈里表示,“1988年万科股改时,老王就放弃了股权,表明了对拥有财富的心态,也表明了我同团队一起做职业经理人,把万科打造成现代优秀企业的自信。既然放弃了股权,作为一家上市公司,谁想成为或实际成为万科的大股东,不是职业经理管理层能左右的。但能做的只能是为全体股东创造财富,为消费者提供满意的产品,为社会承担责任,并捍卫以尊重自然、尊重人类为核心的价值观和万科文化。“

郁亮同样通过微信朋友圈发声:“25年前的今天我加入万科,从此与这家时代的企业结下了不解之缘。回首一路走来的种种,那些曾经的艰难、喜悦、挑战、成就,都是生命中最温暖的记忆。感谢王石主席,感谢万科……共同的价值观让我们始终在一起。面对新起点、新征程,期待着与大家砥砺奋进,同舟共济,奔向万亿大万科!”

然而,和职业经理人团队的开诚布公相比,钜盛华却至今未与职业经理人沟通,昭示自己的意图。对于一家上市企业来说,控制权变动以及可能带来的经营策略变化,容易引发公司内部的猜测,以及对未来的担忧,进而影响到稳定性。

九、能否给万科业主一个满意的交代?

万科从事房地产开发已有30余年,积累了较强的品牌知名度和公信力,许多购房者均是冲着万科品牌选择了旗下项目,并且交房后的万科物业,以及社区服务也是业主所看重的。

万科始终能兼顾投资者利益和购房者利益,即能给股东合理的利润回报,也能保证建筑质量和社区服务,从未因过度追求利益而大肆压缩成本、偷工减料,影响业主体验。长期来说,这样的做法能够积累万科品牌口碑,提高万科的品牌溢价,投资者和购房者的利益已经达到平衡,曾经的第一大股东华润对于万科这样的发展理念也十分支持。

然而,如今钜盛华采用了高杠杆融资后买入万科,财务成本叠加后十分高昂,为了收支平衡,其索取的回报必然大于普通股东。如果钜盛华采用这样的“赌徒“心态去经营一家三十多年历史的上市公司,会带来怎样的结果?又如何向千千万万颇具情怀的万科业主交待?

十、对房地产行业带来怎样的影响?

在中国的经济发展中,房地产行业的地位不可取代,因此未来依然有良好的前景,尤其是在一批中小房企淘汰后,分化格局显现,一批优秀的房地产公司开始脱颖而出,未来发展前景良好。嗅觉灵敏的资本显然也都意识到了房地产企业的投资机会。

一方面,资本尤其是险资与房企在股权层面的合作越来越多,如碧桂园和平安人寿,金茂和新华人寿等。但这些合作都是建立在双方坐下公平谈判的基础上的,是“两情相悦“的结果,双方的目标一致,才能够共同推动企业向更好的方向发展。

但另一方面,部分蓝筹地产股的价值长期被低估,股权也较为分散,成了部分动机不明的险资的“猎物”。金地在遭遇了多家险资入侵后,管理层的提案如跟投等均被股东大会否决,股东也未给出合理的理由。如果股东和职业经理人无法确立共同的努力方向,结局必然是“双输”。

随着房地产市场结束了高速发展和扩张的十年,进入理性发展的新常态,房地产企业的成长也应当越来越健康。资本在“重资产”的房地产行业中固然应当有相应的话语权,但房企更需要的是自然的生长环境——千万不要结束一段疯狂后,又进入了新的疯狂。

综合自21世纪经济报道、克而瑞研究中心

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